Co napisaliśmy poprzednio

25 maja 2026 r. opublikowaliśmy materiał „Polska inflacja po danych za kwiecień — czy naprawdę wymyka się spod kontroli?", w którym pokazywaliśmy, że kwietniowa inflacja CPI w Polsce wyniosła 3,2 proc. rok do roku — wciąż w paśmie celu NBP, choć blisko jego górnej granicy 3,5 proc. Przytaczaliśmy wtedy prognozę PKO BP, że w maju wskaźnik może przekroczyć tę górną granicę, a Rada Polityki Pieniężnej utrzymała stopę referencyjną na poziomie 3,75 proc. Argumentowaliśmy też, że za napięciem cenowym stoją zarówno czynniki zewnętrzne (drogie paliwa po wstrząsie na Bliskim Wschodzie), jak i krajowe (odmrażanie cen energii, akcyza na alkohol). Cztery dni po naszej publikacji GUS pokazał wynik, który ten scenariusz odwrócił.

Co się zmieniło

  • Wcześniej: za wiarygodną prognozę na maj przyjęliśmy ocenę ekonomistów PKO BP, że wskaźnik CPI może przekroczyć 3,5 proc. — czyli górną granicę dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego NBP. Teraz: szybki szacunek GUS opublikowany 29 maja 2026 r. pokazał, że ceny towarów i usług konsumpcyjnych w maju 2026 r. były 3,1 proc. wyższe niż rok wcześniej — niżej niż w kwietniu i z dala od górnej granicy. Potwierdzają to PAP Biznes, Polskie Radio, TVN24 oraz Strefa Inwestorów.

GUS pokazał wyraźnie niższy odczyt inflacji w maju 2026 — Polskie Radio

Źródło: polskieradio.pl

  • Wcześniej: w naszej analizie pokazywaliśmy, że w kwietniu 2026 r. ceny żywności i napojów bezalkoholowych były o 1,9 proc. wyższe niż rok wcześniej — najwolniej rosnąca kategoria, działająca stabilizująco. Teraz: według tego samego szybkiego szacunku GUS w maju 2026 r. żywność spadła o 1,0 proc. miesiąc do miesiąca, a w ujęciu rocznym dynamika wyhamowała do zaledwie 0,5 proc. r/r — informuje Rzeczpospolita i Parkiet. Adam Antoniak z ING Banku Śląskiego cytowany przez Rzeczpospolitą wyjaśnia: „widoczna jest presja na spadek cen produktów mlecznych, zbóż (wysoka podaż), niektórych warzyw, olejów i mięsa drobiowego". To pierwszy spadek miesięczny cen w tej kategorii od dłuższego czasu i według rp.pl najniższy roczny odczyt od dwóch lat.

  • Wcześniej: paliwa do prywatnych środków transportu drożały w kwietniu o 8,4 proc. rok do roku. Teraz: w maju 2026 r. roczna dynamika skoczyła do 12,3 proc., ale w ujęciu miesięcznym ceny lekko spadły o 0,1 proc. — podają TVN24 i Rzeczpospolita. Innymi słowy: wysoki odczyt roczny wynika z efektu niskiej bazy sprzed roku, a presja krótkookresowa już słabnie.

  • Wcześniej: nośniki energii (prąd, gaz, ciepło) drożały w kwietniu o 4,7 proc. rok do roku. Teraz: w maju 2026 r. dynamika roczna utrzymała się na poziomie około 5 proc., a w ujęciu miesięcznym ceny nie zmieniły się — to znak, że szok związany z odmrożeniem cen energii dla gospodarstw domowych stabilizuje się, a nie przyspiesza.

Co nowego

Skala niespodzianki: konsensus rynkowy o 0,5-0,6 punktu wyżej

Szybki szacunek 3,1 proc. r/r to nie tylko wynik niższy od kwietnia. To drastycznie niższy wynik względem oczekiwań analityków. Średnia prognoz ekonomistów ankietowanych przez „Rzeczpospolitą" i „Parkiet" wynosiła 3,6 proc., a mediana 3,7 proc. — informuje Rzeczpospolita, a money.pl wprost cytuje: „średnia prognoz rynkowych, czyli tak zwany konsensus ekonomistów, zakładała odczyt na poziomie 3,7 proc.". Ekonomiści Banku Pekao komentowali, że to „druga największa pozytywna niespodzianka inflacyjna w historii" liczona różnicą między odczytem a prognozami. Nawet najbardziej optymistyczne prognozy ekonomistów wynosiły 3,4 proc. — a więc „przestrzeliły" o 0,3 pkt proc.

Inflacja w Polsce w maju zaskoczyła w dół — analiza money.pl

Źródło: money.pl

Co istotne, żaden z cytowanych ekonomistów nie trafił poniżej 3,3 proc. Adam Antoniak z ING Banku Śląskiego prognozował, że inflacja w maju „wzrośnie do 3,7 proc., a inflacja bazowa do 3,4 proc." — informuje PB.pl i wnp.pl. Po publikacji szybkiego szacunku, w tym samym dniu, ten sam Antoniak musiał skorygować swoją wizję ścieżki stóp.

Pierwszy spadek cen miesiąc do miesiąca od roku

W ujęciu miesiąc do miesiąca, czyli względem kwietnia, w maju 2026 r. ceny spadły o 0,3 proc. — donosi szybki szacunek GUS. Według Rzeczpospolitej to pierwszy spadek cen w ujęciu miesięcznym od roku. W kwietniu, dla porównania, ceny m/m wzrosły o 0,6 proc. Pełne dane GUS o inflacji za maj — z rozbiciem na 12 podkategorii koszyka konsumpcyjnego — zostaną opublikowane około 15 czerwca 2026 r., potwierdza Forsal. Wtedy zobaczymy, czy szybki szacunek nie zostanie skorygowany — historycznie rewizje są w przedziale ±0,1 punktu procentowego.

Skąd ta niespodzianka: efekt bazy, żywność, tarcza fiskalna

Ekonomiści zgodnie wskazują trzy nakładające się czynniki.

Po pierwsze, najmocniej zaważyła żywność. Spadek cen mlecznych, zbóż, niektórych warzyw, olejów i mięsa drobiowego — wymienia Antoniak — oznacza, że krajowa podaż żywności okazała się wyraźnie wyższa od sezonowych norm. Bez tej kategorii odczyt byłby istotnie wyższy.

Po drugie, efekt bazy w paliwach. Wzrost o 12,3 proc. r/r brzmi groźnie, ale to porównanie z bardzo niską bazą maja 2025 r. — w samym maju 2026 r. paliwa lekko potaniały o 0,1 proc. m/m, co według parkiet.com.pl pokazuje, że szok po wstrząsie cen ropy z wcześniejszego okresu się wypłaszcza.

Ceny żywności i paliw w maju 2026 — analiza struktury Interia Biznes

Źródło: biznes.interia.pl

Po trzecie, tarcza fiskalna pozostaje aktywna. Rządowy program „Ceny Paliw Niżej" — obniżony VAT i akcyza na paliwa oraz ceny maksymalne — został rozporządzeniem przedłużony do końca maja 2026 r., co potwierdzają Gość.pl i energia.rp.pl. Bez tej osłony — jak pisaliśmy w prior artykule — odczyty byłyby istotnie wyższe.

Rząd przedłużył program „Ceny Paliw Niżej" — Gość Niedzielny

Źródło: gosc.pl

Co to znaczy dla RPP — Antoniak z ING zmienia narrację

Bezpośrednia konsekwencja: scenariusz luzowania polityki pieniężnej wraca do gry. Bankier opublikował w dniu odczytu komentarz pod tytułem „ING: Rewizja majowej inflacji zwiększa szanse na obniżkę stóp NBP w lipcu". Ekonomiści ING ocenili, że niższy od oczekiwanego odczyt zwiększa szanse na cięcie na lipcowym posiedzeniu Rady. Inny komentarz Antoniaka, cytowany przez rp.pl po publikacji odczytu, jest jeszcze bardziej obrazowy: „Oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych wydają się zakotwiczone, a sygnałów efektów drugiej rundy na chwilę obecną nie widać".

Komentarz ING po danych GUS — niższa inflacja, większe szanse na obniżkę

Źródło: bankier.pl

Marcin Kujawski z BNP Paribas — cytowany przez tę samą Rzeczpospolitą — był ostrożniejszy: „Wzrost inflacji bazowej nasuwa pytanie, czy w nadchodzących miesiącach nie będziemy obserwować tzw. efektów drugiej rundy". Ale od razu dodawał, że w przeciwieństwie do epizodu 2021-2022 „złoty na przestrzeni ostatniego 1,5 roku umocnił się względem dolara" i nie ma silnego skoku popytu konsumpcyjnego.

Karol Pogorzelski z Banku Pekao argumentował na rzecz spokoju RPP po stronie rynku pracy: „Uważamy, że tempo wzrostu wynagrodzeń nie przyspieszy, pracownicy nie będą w stanie wymóc na firmach większych podwyżek". Identycznie czytał sytuację Jakub Szczepaniec z Alior Banku: „W tym epizodzie inflacyjnym jest mało prawdopodobne, żeby wraz z wyższą presją cenową podążała presja płacowa".

Faktyczne tło, na które wskazują wszyscy: dane o wynagrodzeniach. W kwietniu 2026 r. wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw wzrosły zaledwie o 5,4 proc. rok do roku — to najmniej od pięciu lat, jak podaje Rzeczpospolita i Parkiet. Ten odczyt sugeruje, że pracownicy faktycznie nie są w stanie wymóc wyższych podwyżek nawet w okresie presji cenowej.

Bardziej powściągliwie patrzy na sprawę Jan Karczewski z domu maklerskiego Michael / Ström — cytat z rp.pl: „Dla RPP kluczowy będzie wydźwięk lipcowej projekcji inflacyjnej Narodowego Banku Polskiego. Szczególnie istotna będzie ocena tego, w jakim stopniu presja inflacyjna rozlewa się na kolejne obszary gospodarki i czy ma charakter bardziej trwały". Innymi słowy: czerwcowe posiedzenie RPP (2 czerwca 2026 r.) raczej nie przyniesie obniżki — wszyscy będą czekać na lipcową projekcję NBP.

Co wciąż aktualne

  • Cel inflacyjny NBP pozostaje stały na 2,5 proc. z dopuszczalnym pasmem odchyleń plus/minus 1 punkt procentowy — czyli od 1,5 do 3,5 proc. Po majowym odczycie inflacja jest 0,4 punktu pod górną granicą, w wyraźnie bezpieczniejszym miejscu niż jeszcze tydzień temu, gdy spodziewaliśmy się jej przebicia (potwierdzone w naszym artykule z 25 maja 2026).
  • Stopa referencyjna NBP na poziomie 3,75 proc. — utrzymana po posiedzeniu z 6 maja 2026 r., po wcześniejszej obniżce z 3-4 marca 2026 r. o 0,25 punktu procentowego (potwierdza to oficjalny komunikat NBP oraz Bankier). Po szybkim szacunku z 29 maja rynek nie wycenia już podwyżki — wycenia za to wcześniejsze obniżki.
  • Program „Ceny Paliw Niżej" jako element tarczy — przedłużony do końca maja 2026 r. i wciąż aktywny. To jedna z głównych przyczyn, dla których roczny wzrost cen paliw (12,3 proc.) nie przekłada się na proporcjonalny wzrost rachunku konsumenta.

Podsumowanie

Cztery dni po naszej publikacji rzeczywistość okazała się odwrotna do tego, co prognozowali ekonomiści. Inflacja CPI w Polsce w maju 2026 r. nie przebiła górnej granicy celu NBP — spadła do 3,1 proc. Pomylił się konsensus rynkowy (zakładający 3,7 proc.), pomylił się także cytowany przez nas PKO BP (oceniający, że wskaźnik przekroczy 3,5 proc.). Główni winowajcy niespodzianki to żywność, której roczna dynamika zwolniła z 1,9 do 0,5 proc., oraz efekt bazy w paliwach. Tarcza fiskalna na paliwa wciąż amortyzuje rachunek. Konsekwencja monetarna jest jednoznaczna: na czerwcowym posiedzeniu RPP raczej nic się nie zmieni, ale scenariusz obniżki stóp w lipcu — po publikacji projekcji NBP — wraca na stół. Pełne dane GUS o inflacji za maj poznamy 15 czerwca, posiedzenie RPP w lipcu będzie najbardziej obserwowanym wydarzeniem makro tego lata.